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焦点结论：①美股穿越周期的科技股中硬件公司偏多，主因技能创新快且财产链长，但大市值中软件及应用更多，得益于网络及规模效应。②A股穿越周期的科技股由硬件公司主导，且龙头也会合在硬件范畴，源于中国制造体系完备及制造本钱更低。③港股穿越周期的公司依然是硬件范畴更多，但中概股根本都是互联网公司，其发展离不开中国巨大的流量红利和消耗市场。 回首中美汗青，哪些科技股穿越了周期？ ——对比汗青看数字经济系列2 当前数字经济代表的TMT板块正在孕育新的投资机会，为此我们推出系列专题，通过对比汗青来资助投资者结构将来，本篇作为系列专题2将聚焦穿越周期的科技股。回首汗青，一轮科技牛市已往，大部门公司的股价回到原点，只有少部门公司可以或许穿越科技周期，连续受益于财产趋势。投资者常说“要在有鱼的地方垂纶”，以AI为代表的数字财产还在发展早期，为了进步投资简直定性，本文将资助投资者探求“有鱼的地方”。 1.美股：硬件易出牛股，软件龙头更优 为了研究哪些科技公司的投资确定性更高，就必要回过头去看历次科技牛市事后，哪些公司可以或许大浪淘沙，股价重整旗鼓，突破前期牛市的高点，而非牛市中的一时炒作。沿着这个思绪，我们以美股、A股和中资股（港股+中概股）作为对象，分析股价创新高的科技股通常分布在哪些范畴，也即那边“鱼”更多。 美股穿越周期的科技公司中，硬件公司数目更多，但龙头公司多为软件及应用公司。回首美股汗青，可以或许穿越科技周期的公司中半导体等硬件公司较多，换言之，对于美股科技股的投资，硬件范畴每每可以或许提供更多优质标的，确定性相对更高。但是，软件和应用范畴每每诞生大市值巨头，而且这些公司许多在前一轮科技周期中已经是行业向导者，即出现强者恒强的态势。详细分析如下：
股价新高的背后是红利的连续增长，美股穿越周期的科技公司发展性高于行业团体。起首看美股2015/7/20股价凌驾2000/3/10高点的115家科技公司，其红利在00-15年保持较快的连续增长，归属平凡股东净利润的年复合增速为14.3％，明显高于美股科技公司团体的8.5％，此中技能硬件与装备复合增速达25.7％，高于团体的15.6％，半导体产物与装备为14.7％，高于团体的2.3％。再看2021/11/19股价凌驾2015/7/20高点的375家科技公司，其15-21年归属平凡股东净利润的复合增速为22.5％，高于美股科技公司团体的18.7％，此中互联网零售复合增速达68.2％，高于团体的40.0％，媒体与娱乐为30.4％，高于团体的22.5％。     硬件易出牛股主因技能创新及财产链长，软件及应用龙头得益于网络及规模效应。根据前文分析，美股可以或许穿越科技周期公司中硬件类较多，我们以为有以下两个重要缘故原由。起首，硬件范畴技能创新速率较快，技能迭代为相干企业连续创造新增长点。以半导体为例，行业内存在“摩尔定律”，即随着工艺技能突破，芯片性能每18个月提拔一倍，对应逻辑芯片上的晶体管数目翻一倍。摩尔定律的演进推动晶体管密度、晶体管质料、晶体管布局的不停创新，进而为半导体企业带来更多业务增长点；其次，硬件的财产较为复杂，涉及诸多环节且环球化分工，轻易孕育细分范畴的“隐形冠军”。硬件范畴良好企业多与财产链自己复杂性有关，即市场充足细分，每个范畴都有专业的企业在深耕。依然以半导体为例，整个财产链涉及计划、制造和封测三大环节，每个环节都有诸多子范畴，同时半导体照旧典范的环球化财产，以制造环节最紧张的装备光刻机为例，荷兰顶级光刻机生产商ASML开辟的EUV光刻装备由环球各地5000多个供应商提供的约10万个零件组装而成，财产链之复杂可见一斑。 而对于软件和应用范畴而言，之以是会出现前文所述的“剩者为王”的征象，我们以为重要由于贸易模式自然具有网络效应和规模效应，其“护城河”更加稳固，龙头的职位会不停巩固。一方面，网络效应意味着软件和应用范畴轻易出现“强者恒强”的格局。网络效应也称“梅特卡夫定律”（Metcalfe’s Law），该理论指出网络的代价与联网的用户数平方成正比。网络效应作用下，更多的用户带来更多的内容荷载和更低的交换本钱，对新用户的吸引力更强，形成一种正反馈，在此过程中龙头公司的体量呈指数级增长。典范的例子就是交际平台，Facebook的月度活泼用户数（简称“月活”）翻1倍时，其收入规模增长超1倍。别的，电商范畴的双边市场效应也是雷同，不再赘述。另一方面，规模效应意味着软件和应用龙头的本钱上风会不停凸显。互联网产物或服务一旦上线，其本钱投入相对稳固，其代价取决于利用或购买的用户数，新增长一个客户的本钱不但是递减的，在某种水平下乃至靠近于零。典范的就是电商平台，其固定成原来自平台搭建、仓储及运输等，当业务单量提拔时，这些本钱并不会等比例增长，因此龙头公司依附前期积聚可以或许获取更大的上风。因此，随着亚马逊的市场份额从13年的17％上升至22年的31％，其红利本领不停改善，毛利率从27％提拔至靠近45％。    2.A股：硬件牛股辈出源于中国制造上风 A股穿越周期的科技公司根本由硬件公司主导，而且龙头公司也会合在硬件范畴。回首A股汗青，比美股更显着的是，A股可以或许穿越科技牛熊，实现股价不停新高，进而为投资者带来更高确定性和更大投资空间的科技公司，很大水平上都是硬件范畴的公司，以半导体、消耗电子等范畴的公司为代表。详细分析如下： 2013-2015年移动互联网海潮下A股市场开启创业板大牛市，科技类概念层出不穷，也作育了诸多翻倍股，创业板指在2015/6/3盘中突破4000点，也成为该轮科技牛市的尽头，今后随着市场出现体系性风险，科技股大幅下挫。2019年环球半导体周期回升叠加国产替换，同时5G技能开始遍及，A股科技板块再度开启新一轮“牛市”。2021/7/22创业板指触及高点3576点，与2015年高点4038点间隔已经不远，今后创业板指转为震荡，2021/11/29之后开始调解。只管创业板指靠近2015年高点，但现实上股价凌驾当年高点的科技公司并不多，仅有112家，涨幅较大的代表公司如北方华创（15-21年化涨幅38.0％，下同）、立讯细密（35.2％）。相比美股更为明显的是，A股股价创新高的科技公司，根本都分布在硬件范畴，技能硬件和半导体公司的数目/占比为86家/77％，而软件和应用范畴的公司仅有寥寥几家，软件服务公司的数目/占比为23家/21％，媒体、互联网零售仅为3家/3％。 与美股差别，A股穿越科技周期的龙头公司仍旧以硬件为主。在股价创新高的科技公司中，市值前20大公司中依然有16家硬件公司，占比80％，明显高于美股，海康威视、立讯细密、北方华创、歌尔股份等半导体各范畴的佼佼者悉居前线，市值均为千亿级别；软件和应用公司仅有4家，细分看重要都是软件类公司，受益于中国工程师红利， AI龙头科大讯飞、SaaS软件龙头用友网络的股价体现依然精彩。 A股科技公司穿越周期离不开根本面的支持，尤其是硬件公司红利增长广泛较快。A股2021/11/29股价凌驾2015/6/3高点的112家科技公司的红利在15-21年保持较快的连续增长，尤其是硬件公司红利增速更高。详细而言：112家科技公司归母净利润的6年复合增速为25.7％，远高于A股全部科技公司团体的12.8％；布局上，112家公司中半导体与半导体生产装备复合增速达37.0％，与行业团体的37.2％大抵相称，技能硬件与装备为23.5％，明显高于行业团体的15.8％，软件与服务为26.9％，远高于行业团体的3.6％，而媒体仅为9.4％，不外也好于行业团体的-4.4％。团体而言，A股穿越科技周期的公司红利增长更快，且硬件公司体现较为亮眼。   中国制造体系完备及制造本钱更低，有利于培养更多良好的硬件科技企业。美股和A股的数据统计均展示出一种规律，即在科技周期中股价能创新高的公司多为硬件公司，背后的逻辑是同等的，即技能创新和财产链长。但对比来看，美股的布局相对平衡，软件和应用企业依然占据不小比例且多为巨头，而A股无论在数目照旧体量上都是硬件公司占主导上风。我们以为，A股硬件科技公司这种独特的上风重要得益于中国制造的强盛，可以或许孵化更多善于科技制造的优质公司。 一方面，中国完备的制造业体系使得各硬件范畴的优质公司不停涌现。现在中国已拥有41个工业大类、207个工业中类、666个工业小类，工业体系完备，是全天下唯一拥有团结国财产分类中全部工业门类的国家。比年来我国制造业增长值规模连续攀升，2021年占环球比重已超30％，居天下首位。现在我国在诸多细分行业在环球均享有竞争上风，根据RIGVC UIBE基于ADB MRIO 2021的统计口径，我国食品（占环球比重26％，下同）、纺织（35％）、化学成品（28％）等13个制造业细分行业增长值规模均位列天下第一。 另一方面，中国生齿红利和工程师红利赋予中国制造本钱上风。我国生齿浩繁且劳动力素质不停进步，因此中国企业可以或许以更低本钱提供相似乃至更高质量的商品，从而在国际商业市场上拥有更大的竞争上风。比方，毕马威体例的制造本钱指数评估了劳动力、园地、能源、税率和资金五大本钱，给出1-5的尺度化评分，分数越低意味着本钱越低，2020年中国大陆的制造本钱指数仅为2.4，与马来西亚、墨西哥、越南根本持平，远低于日本、美国、英国、韩国等。 得益于上述两大上风，近20年来中国制造业增长值规模占环球的比重连续提拔， 2010年之后一连凌驾日本和美国成为制造业产值第一大国，2021年约莫贡献了环球1/3的增长值。中国制造强盛的气力表现在科技范畴上，一个典范的例子就是苹果财产链。苹果手机的零部件相称大一部门由中国企业供应，而苹果公司则专注于操纵体系和应用生态的开辟。苹果供应商里中国大陆企业数目占比近1/3，而美国本土的供应商则只占11％。中国科技硬件公司通过到场苹果财产链分享了环球智能手机市场高速扩张的期间红利，成绩了一批优质科技公司，如立讯细密、歌尔股份、闻泰科技都是此中的代表。   3.外洋中资股：中国巨大市场孕育互联网龙头 穿越周期的外洋中资科技股中，港股硬件偏多，中概股根本都是软件及应用公司。上文分析表明A股可以或许创新高的科技公司多数分布在硬件范畴，但这并不代表中国缺少良好的软件或应用类公司。众所周知，以互联网为代表的中国科技企业早期更多选择赴美上市，比年来又有许多中概股回港上市。回首港股和中概股汗青，可以发现只管港股市场上可以或许穿越周期的科技股依然是硬件更多，相对A股则没有那么突出，中概股根本吸纳了中国大部门互联网龙头，而且这些公司为投资者创造了非常可观的回报。详细分析如下： 港股以本地企业为主，团体上股价可以或许创新高的科技公司依然是硬件为主。港股也是移动互联网海潮的受益者，2015/6/1恒生科技指数一度涨超4700点，与A股根本同步见顶后大幅下挫。2019年至2021年初，受益于AH发展白马行情以及美元活动性宽松，恒生科技指数大涨，2021/2/17见顶，只管此时恒生科技指数已经远超2015年的高点，但现实上港股仅有50家科技公司股价创新高，涨幅较大的代表公司如舜宇光学科技（15-21年化涨幅70.1％，下同）、腾讯控股（37.5％）；细分看，硬件公司相对更多，数目/占比为31家/62％，而软件为15家/30％，应用类为4家/8％，假如看市值前20大的公司也是雷同的规律。只管从数目上看，硬件依然是港股科技股确定性较高的投资方向，但港股的腾讯是中国市值最大的科技公司，2021年初市值一度近7.3万亿港元，金蝶国际是中国最大的软件开辟公司之一，2021年初市值也超千亿港元。 中概股也是中国科技股的聚集地，见证诸多软件和应用类公司的高速发展。中概股的走势与港股科技股大抵雷同，移动互联网推动的牛市在2015/6/17见顶，2021年的科技牛市在2021/2/16见顶，在这两个高点之间有21家股价创新高，涨幅较大的代表公司如网易（15-21年化涨幅35.6％，下同）、阿里巴巴（25.5％）；细分看，硬件公司的数目/占比为6家/29％，软件为11家/52％，应用为4家/19％。可以发现，与美股、A股和港股差别的是，中概股可以或许穿越周期的科技股会合在软件和应用范畴，合计占比凌驾70％；假如看市值最大的20家公司，根本都是互联网公司，包罗阿里巴巴、京东、百度、网易等多家着名互联网巨头，而硬件范畴仅有6家，且以新能源相干的企业为主，而非数字科技相干企业。 外洋中资股中穿越周期的科技公司同样保持较高的红利增速，从而支持股价创新高。港股2021/2/17股价凌驾2015/6/1高点的50家科技公司15-21年红利连续较快增长，归属平凡股东净利润的6年复合增速为31.3％，明显高于港股全部科技公司团体的17.0％，此中软件与服务红利增长最快，复合增速达38.0％，远高于行业团体的23.2％，腾讯和金蝶是最大的贡献气力，别的技能硬件与装备复合增速为22.5％，半导体与半导体生产装备为20.6％，但传媒归属平凡股东净利润在6年间下滑25.8％，因此只管港股穿越周期的科技公司中软件公司增速最快，但重要得益于个别公司，硬件范畴红利增速广泛较快。对于中概股而言，由于外洋上市的科技公司许多都是亏损的，此中相对成熟的电商可以或许实现较快的利润增长，15-21年归属平凡股东净利润复合增速达41.4％。     中国互联网公司的强大离不开国内巨大的流量红利和消耗市场。港股和中概股孕育了具有环球竞争力的中国互联网公司，这些公司的股价不但远超了2015年的高点，同时也成为了外洋中资股以致全部中国上市公司中市值最大的一批公司，这固然离不开前文所分析的互联网自然具备的网络效应和规模效应，但很大水平上也得益于中国巨大的流量红利和消耗市场。 一方面，我国巨大的流量红利有利于互联网公司发挥网络效应。随着智能手机遍及和互联网渗出率提拔，我国手机网民规模从2010年的不敷3亿敏捷增长至2021年的10.3亿，人均逐日上网时间也从2.6小时增长至现在的4小时以上。流量红利推动网络效应（Metcalfe’s Law）的演绎，使得中国互联网公司日益强大，腾讯就是典范例证，微信和QQ利用人数越多，对新用户的吸引越大，为腾讯创造的市场代价越大，腾讯的收入相对月活呈指数级增长。根据艾媒咨询公众号，2022年微信、QQ分别以凌驾10.1亿、7.5亿的月活数目在通讯交际软件范畴分列前两名，占据绝对上风。 另一方面，我国巨大的消耗市场有利于互联网公司发挥规模效应。互联网公司具有消耗属性，其发展也依靠于中国消耗市场的增长。2022年中国社零总额已达44万亿，此中网上零售额达12万亿元，网上零售占比27％，重要得益于已往10年住民网购的盛行，实物商品网上零售额增速维持在20％左右，连续高于社零团体的10％左右。中国巨大的消耗市场推动中国电商平台走向环球第一，根据雨果网公众号援引eMarketer数据表现中国电商行业在环球市场上占据半壁山河。上文我们分析电商具有明显的规模效应，而中国市场规模之大也加快了中国电商平台的龙头化趋势，2022年我国电商行业CR3达85％，形成了阿里、京东两大巨头主导，拼多多等后起之秀市占率连续提拔的格局。    总结而言，本篇陈诉我们复盘了美股、A股和中资股（港股+中概股）市场上可以或许穿越科技周期、股价创新高的科技公司，可以发现美股、A股和港股多以硬件公司为主，差别点在于美股大市值龙头以软件和应用类公司为主，A股则是硬件公司在数目和规模上均占主导，背后的缘故原由在于中国制造上风。别的，中国也有良好的软件和应用范畴的龙头，重要是中概股里的互联网公司，为投资者创造较大的投资回报。 再回到本文的出发点，面临正在发达鼓起的AI财产以及背后更为广阔的数据经济财产，怎样发掘真正受益于财产趋势而非短期炒作的公司是投资者最为关心的题目。必要认可的是，在财产发展早期，投资者大概难以在辨认出将来可以或许穿越周期的优质公司，但是当我们通过汗青统计规律知道硬件范畴更易出穿越周期的公司，而软件和应用范畴更宜投资龙头公司时，也能从很大水平上进步投资的胜率，在布满不确定性的情况中找到相对确定性。 风险提示：汗青不能代表将来。 泉源：券商研报精选 |
