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顺鑫农业自客岁三季度至今股价令人不测大幅反弹了70%，位列全部白酒股第一。 在A股资源市场，白酒因其贸易模式出众，恒久业绩妥当增长，成绩了浩繁投资大咖的传奇故事。尤其是被誉为“酱香科技”的A股股王贵州茅台，被浩繁投资人视为财产bug，拥有无数拥趸。段永平、但斌等着名投资人，以及张坤、刘彦春等现在的公募顶流皆因恒久持有茅台而一举成名，同时也赢利丰厚。 同样有一位着名投资人，早期在股吧以“茅台03”的ID投资茅台赚取巨大收益走入人们视野，然而与其他人思绪差别的是，他在2003年-2006年间持有茅台赚取了300%的收益之后，便退出了茅台投资人之列，转而投资了他以为“性价比更高”的山西汾酒。在赚取了远超同茅台同期的涨幅之后，他又渐渐淡出了白酒股的投资，转战医药，至2019年，他取得了9年93%的年复合回报，累计上涨370倍的投资传奇。2014年，闻名投资人邱国鹭脱离南边基金“奔私”，开办了现在的千亿私募基金高毅资产，并于2015年约请他加盟，这位投资人便是高毅资产现在的明星基金司理——冯柳。 在淡出白酒股的投资许久之后，冯柳在客岁三季度又重新杀了返来，而这一次，冯柳投资白酒的思绪依然与众人差别，他并没有选择抄底绩优的茅五泸汾，而是令人惊奇的抄底了一个业绩最差的白酒股——顺鑫农业。而顺鑫农业自客岁三季度至今，股价却令人不测的大幅反弹了70%，位列全部白酒股涨幅第一。 冯柳此次回归白酒，为何选择业绩最差的顺鑫农业来抄底，他看到了顺鑫农业什么与市场不一样的地方？  “白酒垫底生“考了全班第一 3月25日，顺鑫农业如约披露了2022年年报，与此同时，公司2022年四序度末的前十大股东持仓环境也正式浮出水面。 在高盛、社保基金、招商中证白酒、鹏华中证白酒等机构进收支出之下，由冯柳管理的高毅邻山1号远望基金继承稳居公司第三大股东，持股数相较三季度末没有发生变更。 顺鑫农业2022年报前十大股东持仓图 图表泉源：wind 在客岁10月29日顺鑫农业披露的三季报上，冯柳的邻山1号新收支如今顺鑫农业前十大股东，三季度末该基金重仓持有顺鑫农业3150万股，持股占比为4.25%，为第三大流畅股东，离5%的举牌线只差一步之遥。 根据顺鑫农业中报表现的第十大股东持股量316万股来看，冯柳持有的3150万股顺鑫农业应该大部门都是在三季度加仓的。 而客岁三季报时的顺鑫农业财报却并不那么悦目，其营收91.06亿元，同比下滑21.57%，归母净利润只有2760万元，同比暴跌了92.58%，堪称暴雷。 《巴伦周刊》中文版留意到同期的白酒股大多出现出的是业绩妥当增长，乃至是大幅增长。 贵州茅台2022三季报净利润626亿元，同比增长19.33%，五粮液2022三季报净利润199.9亿元，同比增长15.36%，泸州老窖2022三季报净利润82.17亿元，同比增长30.94%，山西汾酒2022三季报净利润71.08亿元，同比增长45.7%。 顺鑫农业暴雷的业绩实着实在地成为全部A股白酒上市公司里的“垫底生”。  而冯柳却选择直接无视一众业绩精良的勤学生，偏偏选择了顺鑫农业，这位班里的垫底生作为抄底的白酒股，令人不测。 值得留意的是，其时的顺鑫农业由于上市公司体内拥有大量的房地财产务，在2022年房地产活动性危急的环境下，像一颗定时炸弹绑在了顺鑫农业身上。更别说顺鑫农业自己的“酒肉业务”同样困难重重，疫情封控导致白酒消耗场景受限，猪价低迷导致养猪业务艰巨。 不出不测的是，根据顺鑫农业3月25日披露的年报表现，公司整年净利润亏损6.73亿元，上市以来初次以亏损示人。然而出人料想的是，顺鑫农业股价却在2022年10月11日19.16元率先见底，比茅台等其他绩优白酒股的见底时间早了半个多月，同时股价大幅反弹了凌驾70%，成为这一轮反弹幅度最大的白酒股，一举从全班垫底生考了个全班第一。 根据测算，冯柳依附顺鑫农业的大幅反弹，浮盈凌驾了3亿元。 “赔率优先“选择白酒垫底生 实在冯柳在顺鑫农业上面与众差别的操纵，泉源于他不停以来秉持的“逆向投资，赔率优先”投资理念。 《巴伦周刊》中文版在梳理冯柳投资体系时发现，与传统代价派寻求确定性优先所差别，冯柳在面临风险与收益的选择时，乐意以蒙受肯定的风险，来获取更大的赔率收益。胜率可以明白为投资简直定性，赔率就是一笔投资的风险收益比。冯柳曾经对此做出过表明：赔率很高，假如买错了，不会亏许多，但是一旦买对，可以赚许多，因此他说本身是赔率优先体系。 然而一样平常来讲，赔率越高，阐明胜率就会越低，投资的风险会更大。冯柳在风控上面更多的是接纳“分散参与”的方式。在胜率不敷的环境下分散投资，在赔率和胜率都较高的环境下才会合中持有。 他曾经说过会合投资的焦点要素是确定性，也就是胜率，但由于你以为确定的别人也会以为，这就会低落“赔率”，这两点一样平常会相反，但偶然也会有差别框架下的同等，由于他一直把“赔率”放在胜率眼前来思索，以是会分散买许多个股票来跟踪，只有发现两者同一的时间才会重点会合。 因此冯柳的邻山基金团体持仓是比力分散的，偶然会有会合持股，《巴伦周刊》中文版看到之前流出的冯柳高毅邻山1号远望基金团体持仓股票数目凌驾百只，除了个别头部几个标的仓位较重外，其他仓位均较为分散。同时除了分散参与外，冯柳也会用高赔率来抵抗市场风险，用知识来增长确定性。 在选择投资标的上面，冯柳曾对长中短期的时机做出过他本身的阐明，他以为在全部操纵计谋中，长线的要求最高，必要对企业有着极为深刻的熟悉，标的物也应该是千里挑一的，由于末了走出来的巨大企业凤毛麟角，而中短线则可以通过市场预期和估值体系的明白来告竣，这也表明了冯柳个股持仓时间并没有那么久的缘故原由。 冯柳则基于赔率优先体系，经常举行逆向投资。他曾说：我买的公司偶然会有点瑕疵，这会带来两点利益，一是利润泉源于瑕疵的消散，二是由于买在低位，纵然错了也不会亏大钱。 “一个公司再好，假如没有风险点，担心点，我都很少去参与。我盼望去负担风险和不确定性，固然负担风险的条件是风险被充实袒露与订价，当风险已成为实际，各人都在担心的时间，我会去积极负担它。” 以是冯柳被打上了“抄底型选手”的标签，然而在抄底的时间，每每会碰到抄到半山腰的题目，地板价下另有地狱价，因此冯柳在抄底的过程中是有所选择的。 他对下跌过程中的抄底表明到：杀估值的最好，由于跌下来后导致其下跌的因素就排除了；杀业绩的就其次，但只要针对其谋划节奏和变革举行投资也是很好的时机；最要警惕的就是杀逻辑的，这个一样平常不发起到场，很难抄对。 在顺鑫农业的抄底上，就会合表现出了冯柳的这些理念。 在选择白酒股的投资上面，基于赔率优先体系，冯柳没有选择业绩充实被市场预期的绩优白酒股，而是选择了业绩垫底的顺鑫农业，以寻求更大的赔率，然后通太过散参与的方式来淘汰风险。由于顺鑫农业固然在客岁三季度时面对着看似非常大的业绩风险，然而基于冯柳的投资理念以为这些风险很大概已经被充实袒露和订价，当风险已成为实际，各人都在担心的时间，冯柳便会积极去负担。 基于顺鑫农业的根本面，之前的下跌过程中应该是杀估值和杀业绩的过程，而没有到杀逻辑的田地。在3月25日的年报披露中，由于对地财产务举行资产减值计提6.42亿元，导致其出现上市以来的初次亏损，而公司表现将积极推进地产项目贩卖去化，渐渐剥离地财产务，化解这一风险点。 同时顺鑫农业根本盘白酒业务逻辑仍旧建立，其高档酒/中档酒/低档酒收入分别为6.7亿元/13.6亿元/60.8亿元，同比-36.2%/+4.0%/-22.7%，受疫情影响低档酒贩卖有所下滑，但思量到光瓶酒市场规模仍在扩容，市场格局仍旧相对分散，顺鑫农业光瓶酒市场占据率行业第一仅为14%，市占率恒久提拔的逻辑仍旧存在。 值得留意的是，新品中档酒金标陈酿推出后，在江苏、广东、安徽、新疆等多省市场体现亮眼，2022年销量到达1.1万千升，同比增长了1479.7%，2023年有望完成500万箱目的，成为顺鑫代价带上移的主力产物。 不少券商表现，2023年在地产减值计提完毕，消耗复苏下，传统低挡陈酿和金标陈酿双轮驱动下，顺鑫农业业绩将边际改善。 浙商证券预计2023年顺鑫农业预计将实现收入增速17.4%，归母净利润增速196.4%。 “弱者体系”也不是轻易学的 《巴伦周刊》中文版以为固然冯柳抄底顺鑫农业的案例颇为出色，但是现实操纵却是一个非常复杂的过程。 起首冯柳对于白酒股有着较为深刻的明白，其从2003年就开始投资白酒股，算是他的“本领圈”之内的投资。在参加高毅之前，由于自然的信息劣势，冯柳的涉猎面比力窄，重要关注的是身边能打仗到的行业，不离开本身的生存创建的本领圈，如消耗、医药和零售，参加高毅之后，才将本领圈扩展到其他行业。 他曾经表现过，像我本身对白酒的意会相对好点，算半个老手，也谈到了本身对白酒的一些观点： 1、白酒需求高峰已过，将来人均与人次都没有太大提拔空间，而这个行业轻资产低负债的特点导致供给不轻易相应退出，以是应会有多次反复。 2、会合度提拔的逻辑会恒久存在，应对恰当以后就大概有汗青新高，但这逻辑是把双刃剑，它意味着漫长猛烈的竞争过程。 3、无论过程有多暴虐，有特色的白酒品牌和产物都肯定会留存下来，以是再难的时间都不要本身吓本身，由于白酒是一个附加了很多文化情绪因素的特别财产，这决定了它不大概形成其他快消品那样的少数品牌格局，由于市场的多寡细分是和情绪含量正相干的，竞争改变不了这个根本的需求选择。 其次，冯柳在抄底过程中的“盘感”也不是许多人具备的，而这更是源于多年投资履历的积聚。 他曾经说过：“市场是团体聪明的表现，它可以资助我们美满视角，同时得到时间感和历程头脑，由于市场在差别信息和状态下给出过非常多的订价、预期和头脑过程，这里包罗了极大的多样性和逻辑性，相识这些对我们的投资黑白常有益的，可以更全面客观地明白企业。” 末了，冯柳对于顺鑫农业的个股操纵仅仅是其巨大投资组合的一部门，由于其在赔率优先下分散投资，以是纵然个股抄底出现失误对整个组合的影响也有限，且他曾经表现会对本身有严酷的止损要求，根据他的体系，代价大幅向下变更后就必须无条件举措起来，要么加要么减，没有中心状态，这些都是他的风控步伐。 以是他也不鼓励“抄作业”的方式来投资，他说道：“抄作业这种方式肯定行不通，究竟各人看到的公开信息是耽误好久的，而且我是从一个组合以及活动性上综合思量的，未必完满是个股逻辑，许多时间的增减操纵大概只是应对暂时的仓位或资金变更需求，不代表任何观点，大概有一些只是简朴怕忘记就先买再研究。” 以是《巴伦周刊》中文版以为投资者不应该简朴地对待冯柳的某些个股投资。实在，冯柳整个投资理论算是一个偏复杂的投资体系，关于他的许多观点偶然让人有些难以明白，乃至有些自相抵牾，不外他的整个投资体系是创建在他提出的所谓“弱者体系”假设上的。 他曾讲过：“弱者体系就是假定本身在信息获取、明白深度、时间精神、感情控制、人脉资源等方面都处于这个市场的最差程度，能依赖的只偶然间、赔率与知识，我的整个投资框架都是驻足于这个根本假设而创建起来的，我把市场分为看得见的和看不见的两种，强者是要深度研究，让盲区消散，全部方面都要瞥见，弱者是只要不出现就看不见。” 而《巴伦周刊》中文版查阅冯柳的投资汗青发现，冯柳整个投资体系也履历了两个阶段的演变过程，第一个阶段是2003年到2006年信奉代价投资理念，他说谁人时间恰逢代价理念在中国遍及的过程，只要把巴菲特等代价大家的书都看一遍就可以取得很好的结果。第二个阶段是2009年到2013年，他说固然也是恒久持仓投资，但背后的生理运动差别了，进入到把代价放到市场明白中去审阅的阶段。 “前一阶段我是没有市场概念的，属于阔别市场的纯代价流派，后一阶段是我把市场明白反馈到代价判定的阶段。”冯柳如是说。 正是将代价与市场机动联合，才作育了冯柳区别于传统代价派的独特投资体系标签。冯柳在2015年参加高毅资产后，其唯一的代表作品高毅邻山1号远望从2015年11月17日至最新更新的2023年2月28日，共计取得376.19%的累计收益率，年化收益率到达了24.02%，不可谓不良好。 高毅邻山1号远望建立以来净值变革图  数据泉源：《私募排排网》 值得留意的是，近来两年市场的低迷，让冯柳同样比力“受伤“，其基金产物最大回撤33.96%，创下了产物汗青最大回撤记载，也远高于2018年的18.21%回撤。 而冯柳基于“赔率优先”体系的一次次逆势脱手抄底，仍将担当着市场的反复磨练。 文|康国亮 编辑|喻舟 版权声明： 《巴伦周刊》(barronschina)原创文章，未经允许，不得转载。 （本文内容仅供参考，投资发起不代表《巴伦周刊》倾向；市场有风险，投资须审慎。） |
